上市以來，多氟多雖然多次募集巨額資金，投入巨大，預期美好，但實際收益寥寥，而經營活動造血能力欠佳，導致資金緊張、負債累累。

2010年5月，多氟多(SZ：002407)首次公開發行股票募集資金10.64億元，遠超募投項目所需的3.70億元。招股書顯示，本次募集資金投資項目具備較好的盈利前景，根據項目可行性研究報告，三個項目全部達產后，公司每年新增銷售收入7.38億元，新增利潤總額1.05億元。相當于再造一個多氟多。

理想很豐滿，實現很骨感。

從2010年上市至今，多氟多數次展現“畫餅”能力，同時蹭上新能源以及芯片的兩大超級熱點，但實際效應卻難如人意。

業績起伏不定

IPO募集的近11億元巨資到賬并沒有讓多氟多飛得更高。

2010年多氟多實現營業收入8.19億元，較上年增加5.96%;實現營業利潤4941.19 萬元，較上年減少40.55%;實現凈利潤4750.54萬元，較上年減少38.99%。對于業績下滑，多氟多給出的主要理由是：主要原材料價格均有不同程度上漲導致的營業成本上升幅度大于營業收入的上漲幅度。

比起業績下滑更糟糕的是，作為氟化鹽行業龍頭的多氟多卻有點跟不上行業的步伐，在下游快速增長的情況下裹足不前。據統計，2010年國內電解鋁產量1695.25萬噸，比2009年增長了24.5%。氟化鹽作為電解鋁生產過程中不可或缺的重要原料，多氟多全年完成氟化鹽產量14.5 萬噸，同比增長2.5%;銷售14.2萬噸，同比增長1%。

第二年的2011年，多氟多重振業績，除營業收入、凈利潤創紀錄外，還有不少項目順利達產或穩步推進，看上去前景非常不錯。

由于IPO募集資金遠超預期，2011年，多氟多為了提高募集資金的使用效率，擬總投資3.44億元，其中使用超募資金1.25億元實施鋰離子電池用電解液及六氟磷酸鋰、電池級氟化鋰、電子級氫氟酸新建項目。

公司公司披露，原有主業+募投項目+上述項目，“三駕馬車”順利的話，可以給多氟多帶來約30億元營業收入及3億元凈利潤。

但隨后的四年，多氟多陷入增收減利的泥潭中。營業收入雖然每年都在增長，但2012年至2015年，年均凈利潤只有2545.55萬元、扣非凈利潤1389.38萬元。2014年凈利潤更是只有422.2萬元，扣非凈利潤虧損837.6萬元。據解釋，受宏觀經濟發展減緩影響，下游電解鋁行業經營艱難，加上行業產能過剩，使得公司的氟化鹽產品價格一路下跌。

到2016年，多氟多業績爆發。主要原因是，新環保法于2015年1月1日開始實施，執法力度不斷加大，部分中小企業被強制停產，氟化鋁行業開工率不足 50%，加上新能源汽車產業火熱，多氟多的氟化鹽營業收入同比增長 67.29%，銷量同比增長 20.34%，毛利率從2015年的20.08%飆升至47.79%。

環保核查紅利消失之后，多氟多再次陷入增收減利中。2017年至2020年，總體看是虧損的，并且扣非凈利潤連續虧損三年，合計虧損了6.59億元。2020年靠著處置子公司河北紅星汽車制造有限公司帶來的9587.75萬元投資收益以及1.02億元政府補助才得以盈利4862.23萬元。

不過，2021年多氟多又再創輝煌了，預計上半年盈利2.7億元至3.2億元。

多氟多的發展史表明了新材料板塊業績大好的持久性很差。新材料的下游降價趨勢比較明顯，以及新材料擴產能力很強，價量齊升的旺盛需求難以持續。

各種美好預期

從2010年上市至今，多氟多一方面展示其種種美好預期，另一方面，蹭上新能源以及芯片的兩大超級熱點。

比如，按照2010年IPO時募集資金投資項目所披露，本次募集資金投資項目具備較好的盈利前景，其中“年產6 萬噸高性能無機氟化物項目”“氟資源綜合利用項目”“年產1萬噸再生冰晶石項目”三個項目自2013 年后均未實現承諾效益。

2011年，因IPO募資遠超預期，財大氣粗的公司擬再造兩個多氟多——實施鋰離子電池用電解液及六氟磷酸鋰、電池級氟化鋰、電子級氫氟酸新建項目。但項目運行初期六氟磷酸鋰售價在38萬元/噸，到2013年六氟磷酸鋰市場價格下降到15萬元/噸，2014年再降到9萬元/噸左右，售價波動較大是造成未達到預計收益的主要原因。

2015年，公司又擬非公開發行股票募集資金6.01億元用于“年產3億Ah能量型動力鋰離子電池組項目”。該項目完工日期一拖再拖，原計劃2017年年底完工， 實際上到了2020年4月30日才全部完工，2018年至2020年每年新增產能均為1億Ah。該項目從2018年開始產生效益，不過，截至2020年年末還是虧損的。且因為去庫存，2020年產量減少至0.7億Ah。

2018年，多氟多又非公開發行股票募集資金7.05億元用于“年產10000 噸動力鋰電池高端新型添加劑項目”“年產動力鋰離子電池組10GWh項目”。兩個項目的完工日期從2020年年末延期至2021年6月30日。

2020年再擬非公開發行股票募集資金總額不超過 11.5億元，擬投資“年產3萬噸超凈高純電子級氫氟酸項目”，計劃達產后運營期年均營業收入3.25億元，年均凈利潤1.02億元。“年產3萬噸超凈高純濕電子化學品項目”達產后運營期年均營業收入2.32億元，年均凈利潤9193.22萬元。“年產3萬噸高性能無水氟化鋁技術改造項目”達產后運營期年均營業收入2.76億元，年均凈利潤5697.57萬元。

從首次公開發行股票至今，一次又一次畫大餅的多氟多到底兌現了多少?以上市前2009年的凈利潤來計算，這些項目如果均達成預期，相當于再造33個多氟多，每年可以新增營業收入210.23億元，新增凈利潤26.29億元。但2010年上市至2020年，多氟多平均每年實現營業收入25.68億元，年均凈利潤6377.09萬元，年均扣非凈利潤2647.18萬元。

動力鋰電池項目堪憂

行業產能過剩、夾在上下游沒有多少話語權的主打產品氟化鹽難以扛起多氟多繼續前進的重任，公司的希望在于新能源，早在十年前就開始布局新能源。這幾年，當其他布局新能源汽車上游產業的公司迎來豐收時，多氟多的業績卻不盡人意。

動力鋰電池是多氟多畫過的“大餅”中最大的。早在2011年項目就上馬，年產1億 Ah 動力鋰電池項目1期投資預算1.2億元。

2014年以來，隨著新能源汽車的快速發展，動力鋰離子電池出現產能不足，供不應求的局面，多氟多也不甘落后，于是在2015年從資本市場補充6.01億元彈藥繼續擴產，“年產3億Ah能量型動力鋰離子電池組項目”誕生。

多氟多還造新能源汽車。2015年，多氟多通過并購河北紅星汽車制造有限公司，打通新能源汽車全產業鏈，并配套投資總額6.2億元的1.5G瓦時動力鋰電池項目。河北紅星汽車制造有限公司于2015年10月底啟動生產。

對于“年產3億Ah能量型動力鋰離子電池組項目”，多氟多非常有信心。其表示，公司目前具備從電池—BMS—車載充電機—電機—電機控制器—整車控制器的研發能力，能夠實現電池與整車生產無縫技術對接。

2018年多氟多再次補充彈藥，上馬“年產動力鋰離子電池組 10GWh 項目”，總投資為40.35億元。原計劃募集資金20億元，其中14億元用于該項目。而實際募集資金只有7億元，用于該項目的資金只有3.65億元。

十年過去了，多氟多的動力鋰電池業務進展如何呢?

2020年，多氟多的動力鋰電池業務實現營業收入3.99億元，同比下降37.86%，毛利率10.86%，同比下降3.39%。動力鋰電池行業的龍頭寧德時代(434.630, 25.26, 6.17%)(300750.SZ)2020年實現營業收入503.20億元，同比增長9.90%，毛利率27.76%，同比下降1.3%。多氟多2020年的動力鋰電池產量甚至不如2016年，產能利用率更是低至27%。

旗下負責動力鋰電池業務的多氟多新能源科技有限公司至今還沒盈利，過去三年(2018年至2020年)業績情況是：實現營業收入分別為3.87億元、6.72億元、4.58億元，分別虧損9490.39萬元、1.40億元、3179.43萬元。

當動力鋰電池行業的頭部企業還在跑馬圈地快速擴張時，多氟多已經進入了另一個階段：去庫存。多氟多在鋰電池行業并沒有多少存在感，產銷量都不大，為什么還要去庫存?

雖然多氟多自稱技術過硬，但至今沒有獲得新能源汽車頭部企業的青睞。多氟多的客戶主要是眾泰汽車、知豆、奇瑞等。且回款也相當費勁。2018年對客戶知豆電動汽車有限公司(下稱“知豆公司”)應收款項按照單項認定計提壞賬準備1.37億元，2019年再次計提1.09億元，截至2019年年末，多氟多對鋰電池第一大客戶知豆公司計提壞賬準備2.47億元，占其2.74億元欠款的90%。

多氟多的新能源汽車也處于同樣的狀況。截至2019年年末，已經被列為失信被執行人的河南四海盛景汽車銷售服務有限公司(下稱“四海盛景”)的5643.10萬元欠款回收無望，計提壞賬準備5078.79萬元，計提比例90%。多氟多對應收自然人(188位購車人)的3288.18萬元購車欠款計提壞賬準備1315.27萬元。對多氟多實際控制人控制企業的參股公司——河南智行新能源科技有限公司(下稱“河南智行”)因銷售及租賃電動汽車形成的6874.89萬元欠款計提壞賬準備5499.91萬元。

自從開展新能源汽車業務以來，多氟多汽車沒賣多少，累計也不超過5億元營收，款項沒收回多少，壞賬卻一大堆，已經計提了上億元的壞賬準備。2020年，多氟多將旗下唯一一家有汽車生產資質的河北紅星汽車制造有限公司轉讓，連同配套的年產1.5G瓦時動力鋰電子電池項目一起轉讓了，該項目計提了減值損失3675萬元，沒有投產已經損失了三分之一。

動力鋰電池業務同樣如此，銷量不理想，壞賬一大堆。但多氟多還沒有放棄動力鋰電池業務。

從技術過硬到面臨淘汰?

多氟多的鋰電池業務聲勢浩大，但在行業爆發性增長的黃金時代，表現卻虎頭蛇尾，從十年前技術過硬到面臨淘汰。

多氟多表示，近兩年，動力鋰電池低成本化趨勢較為明顯。從材料角度，三元動力鋰電池體系成本明顯高于磷酸鐵鋰體系及錳酸鋰體系等其他體系。因此，原純三元體系為主的乘用車在電芯使用上變得更為多元化，磷酸鐵鋰體系及錳酸鋰體系電芯呈現上升趨勢。因此公司對原有的組裝工序、檢測工序等進行了部分調整。生產工藝結構由調整前的三元材料體系轉變為調整后的磷酸鐵鋰體系。

磷酸鐵鋰動力電池競爭激烈，轉戰磷酸鐵鋰，多氟多又有多少勝算?

與寧德時代的迅猛發展相比，起了大早趕了晚集的多氟多無疑已經錯失三元鋰動力電池的黃金時代。不過，隨著技術的進步、充電樁以及換電站普及，低成本、耐高溫、壽命長、續航能力改善的磷酸鐵鋰動力電池開始起勢。其他汽車廠家也開始跟進。磷酸鐵鋰動力電池有望獲得新能源汽車動力電池的主導權。

貨幣資金疑云

上市以來，多氟多雖然多次募集巨額資金，并投入巨大，但收益寥寥，而經營活動造血能力欠佳，導致資金緊張、負債累累。負債總額從2019年年末的6.23億元增加至2020年年末61.26億元，其中有近40億元有息負債，利息支出從2009年1443.09萬元大增至2020年的1.62億元，導致財務費用從1715.19萬元大增至1.42億元。資產負債率比較穩定且偏高。

為了籌集資金，多氟多還不走尋常路。據公司披露，上市公司在給合并范圍子公司開具銀行承兌匯票時，重復使用基于真實業務背景的同一份合同、發票向多家銀行申請開具票據，導致開具銀行承兌匯票金額遠超實際交易金額。子公司受票后到銀行進行貼現，貼現后的資金回轉到上市公司，貼現息在上市公司列支為財務費用。2019年、2020年1-9月，實際交易金額分別為3.24億元、3.35億元，開具銀行承兌匯票金額分別為12.20億元、16.07億元，重復開具的銀行承兌匯票金額合計23.68億元。

在建工程存疑

2016年至2020年年末，多氟多在建工程余額分別為5.01億元、8.76億元、13.93億元、15.85億元、18.97億元。2020年年末尚未完工的重要在建工程項目余額15.76億元，對應的投資預算為61.48億元，資金缺口巨大。

“年產3億Ah能量型動力鋰離子電池組”投入預算6.01億元，從2015年開始動工建設，到了2019年6月末，累計投入6.78億元。2019年半年報顯示，工程累計投入占預算比例98.57%、工程進度98.57%。2019年年報顯示，投資預算上調至7.71億元，工程累計投入占預算比例91.85%、工程進度91.85%。該項目于2020年4月10日達到預定可使用狀態，工程累計投入占預算比例100%、工程進度100%，但2020年上半年沒有轉入固定資產，到下半年轉入固定資產。2020年上半年投入853.75萬元，2020年全年投入661.98萬元，比上半年少了約200萬元，下半年沒有增加投入，反而沖回約200萬元。該項目的完工日期一拖再拖，從2017年12月31日拖到2020年4月10日，既然完工了，為何2020年上半年沒有轉固?

研發投入資本化大增

多氟多研發投入占營業收入的比例逐年增加，從2016年的4.44%增加至2020年的5.13%。

但可能業績壓力比較大，在研發投入的會計處理方面越來越激進。2016年研發投入資本化金額344.40萬元，占研發投入的比例2.72%。2017年分別為4391.34萬元、27.46%;2018年分別為6595.04萬元、33.36%，2019年分別為700.65萬元、3.44%，2020年分別為8980.32萬元、41.62%。2016年業績最好，2019年業績最差，研發投入資本化金額多少影響不大。影響最大的是2018年及2020年，2018年凈利潤只有6591.34萬元，2020年更少，只有4862.23萬元。如果不在資本化方面做做文章，2018年會掉在虧損邊緣，而2020年很可能虧損。

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