原油期貨已經進入測試階段，推出已經進入倒計時。然而，推出不難，推出后能否成功運營，是一個復雜的問題，需要多方面綜合考慮。

  中國原油期貨呼之欲出。據筆者從上海期貨交易了解到的消息，原油期貨已經在測試階段，隨時可以推出。在筆者看來，其實原油期貨推出不難，難就難在如何成功推出，因為上市不是集中到一個點上，而是一個需要成功運營的長線。要想成功推出必須考慮多種因素。

    前車之鑒

  1993年，上海石油交易所推出了石油期貨交易，其中推出的標準期貨合約有大慶原油、90號汽油、0號柴油、250號燃料油四種。其后，我國期貨市場盲目發展。期貨市場中的會員及經紀公司主體行為很不規范，大戶壟斷、操縱市場、聯手交易、超倉、借倉等違規行為嚴重，使廣大投資者蒙受了巨大損失，最后導致了國家石油期貨的全面叫停。

  2004 年8 月25 日，燃料油在上海期貨交易所掛牌交易，成為我國發展能源期貨二次推出的“排頭兵”。燃料油期貨上市以來，曾經真實反映國內現貨市場的供需情況。但是，隨著中國經濟結構的調整，燃料油消費稅出臺、國內燃油終端用戶萎縮、交易監管不夠嚴格及國家政策方面打壓最終使得上期所燃油期貨成交量銳減。2009年，上期所燃料油期貨成交量高達9151萬手，但是2012年該數據驟減至不足2萬手。

  通過對能源期貨市場的建立直至失敗過程的總結，我們得出，石油市場機制的形成和石油管理體制的改革是互為前提、相輔相成的。

    需要解決的核心問題

  一個期貨想要成功，需要具備很多嚴格的條件，那些失敗的期貨，交易所在推出前也進行了詳細的研究，還是有大部分的合約失敗了。原因何在？高度市場化的石油現貨市場能夠促進石油自由流通，加大現貨交易量，是石油期貨交易的重要保障。失敗的期貨很多就是缺少這種保障。

  WTI和Brent原油期貨是世界上最為成功的期貨合約，成交量非常大，而且基本保持了大趨勢逐年增長的趨勢。筆者認為，中國原油期貨上市初期必須首先以保證成交量為首要任務。

  期貨交易方案的設計是期貨市場建設的關鍵。現在就具體的期貨合約方案仍然沒有定論，當然市場上也有諸多猜測。其中，討論的主要問題集中在兩方面，也被認為是中國原油期貨最需要解決的兩個核心問題。其一，結算貨幣是用美元還是人民幣；其二，采用什么方式交割。

  結算貨幣。如果用人民幣結算面臨的問題是國外投資者參與度不高。美元是世界通用貨幣，而人民幣不是，且無論是結算便利度還是保值方面都將給海外參與者帶來較大的顧慮。而中國原油期貨的推出更多的是其他國家的共同參與，因此人民幣結算顯然不合適。

  如果用美元結算，那么中國將失去定價權，美國可以通過操作美國匯率進而對油價形成影響，且中方對原油期貨的掌控權明顯縮水。這不利于中國推出原油期貨爭奪話語權的初衷。

  中國進口原油的定價是采取公式法定價，是原油長期貿易合同的主要方式，即選用一種或幾種參照原油的價格為基礎，再加升貼水。

    其基本公式為：P=A+D

  其中，P為原油結算價格，A為參照基準價，D為升貼水。

  目前中國原油的定價是以迪拜原油為基準，而迪拜原油的走勢更多受到WTI與布倫特原油期貨的影響。筆者認為，中國原油期貨的成功是上市暫時不能為中國爭奪定價話語權，中國的綜合國力強大之后，中國原油期貨才有可能成為爭奪定價話語權的“工具”。而期貨推出初級階段起到的作用更多的是提高影響力，讓世界聽到中國石油供需的聲音，而定價權的爭奪將最終歸結到國力的增強。

  交割方式。如果凈價現貨交割，核心問題是中國原油缺口超過50%，且中國原油市場根本沒有放開，因此完全的現貨交割難以實現。如果用現金結算就會讓原油期貨價格出現失真，因為期貨與現貨價格之所以保持同步性就是因為最后的交割。如果用現金結算一來會使得中國原油期貨安全性減弱，二來不利于起到價格發現的作用。

  筆者認為，解決結算問題需要對中國的匯率逐步放開，用美元結算雖然存在缺點，但是相對可行性更大。關于交割方式，可以實行部分現貨凈價交割，部分采取現金交割。這樣既保證了期貨與現貨價格的趨同性，又能彌補中國現貨不足的問題。目前看，無論是結算問題還是交割問題都不能得出一個完美的方案，充其量也就是一種“相對”合理的方案而已。

    需要現貨市場及金融支持

  石油現貨市場是石油期貨市場的基礎，只有現貨交易發展到一定階段，市場參與者才會逐漸提出對套期保值和價格發現等市場工具的需求。美國是石油生產大國，同時也是世界石油第一大消費國，在美國瀕臨墨西哥灣的休斯敦及大西洋的波特蘭港和紐約港形成了一個龐大市場。

  WTI與Brent期貨的成功很大程度上依賴于現貨市場的支持。西北歐市場與美國市場是此兩種原油期貨的現貨基礎。

  中國原油現貨沒有公開市場的買賣。石油從勘探、開采、煉制、輸送以及進口，基本控制在中石油、中石化及中海油手中。沒有公開競爭的現貨市場難以鑄就成功的期貨市場。而在中國嚴峻的能源形勢下，國產原油現貨實現公開競價存在難度，至少短期實現為低概率事件。

  筆者認為，為了配合中國原油期貨上市必須擁有現貨的自由交易，而適當放開中國原油現貨進口則是為數不多的原則之一。此外，此舉一則可以增進中國油品市場化的腳步，二則可以讓更多的民營企業參與其中，實現藏油于民。

  美國原油期貨之所以能夠奪得國際原油定價權，與其金融機構的強大密不可分。盡管目前我國四大國有商業銀行在世界銀行中排名前25之內，但是經營相對集中在國內，且受分業經營的制約，與國際大型金融集團相比差距仍然較大。隨著跨國企業的增多，只有跨境經營才能擴大業務網絡平臺，為客戶提供全球性金融服務。我國目前銀行資產投放海外的比例為6%，美國、日本、德國等發達國家這一比例高達15%~20%。筆者認為，中國原油期貨成功上市與中國銀行業快速發展或者說國際化發展相輔相成。

  總之，中國原油期貨上市無論從中國期貨的發展、中國貨幣的影響力、中國的原油儲備以及中國的銀行體系等方面的考慮，成功發展還有很長路要走。

 

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